今天继续研究医疗器械，说一下心血管领域的惠泰医疗，公司主营业务包括电生理、冠脉通路和外周血管介入医疗器械以及相关产品的OEM业务，这三类产品都是和心血管相关的，在5月16号的文章里我分析过心脉医疗，其主营产品是主动脉和外周血管介入器械，不过外周血管介入器械的营收非常少，而惠泰医疗的外周血管介入产品在2019年也开始贡献了营收。

2020 年公司营业收入4.79 亿元，同比增长18.68%，归母与扣非净利润分别为1.11 亿、0.97 亿元，同比分别增长34.2%、20.85%。2017-2020 年，公司营业收入、归母净利润和扣非净利润分别实现了46.28%、47.57%、108.75%的高速增长。

各产品线的营收构成及增长速度如下。 

从上面的增长趋势图来看，目前增速最快的是冠脉通路产品，外周介入类产品2019年上市，2020年取得了翻倍增长，而电生理产品由于疫情影响，2020年出现了小幅的负增长。

销售模式方面，2020年公司65%的营收为买断式经销模式，从2017到2020年上半年对经销商先款后货的销售额占比分别为36.61%、57.83%、63.46% 和67.15%，先款后货占比越来越高，说明公司的产品比较畅销。

公司在心血管领域取得了很多国产厂家的突破，是国内第一家获得电生理电极导管、可控射频消融电极导管、漂浮临时起搏电极导管市场准入并进入临床应用的企业，填补了电生理领域国产品牌的空白，同时于2011 年成为中国首家获得电生理电极导管和可控射频消融电极导管两类产品欧盟CE 认证的国产厂家。在血管介入器械领域，公司是国内首家获得微导管（冠脉应用）、外周可调阀导管鞘（导管鞘组）、导引延伸导管和薄壁鞘（血管鞘组）市场准入的国产厂家，公司的导引延伸导管和薄壁鞘（血管鞘组）是国内唯一获批上市的国产产品。

看着公司的这些产品名称术语是不是觉得很陌生？别急，看完文章后面的内容后，我想你应该会有进一步的理解，其实也不难，反正就是在心血管疾病治疗手术过程中用到的各种导管。

下面我按公司的三大产品线来分别分析一下其竞争格局。

一、电生理产品

电生理产品应用于导管消融手术（又称“电生理手术”），分为电生理耗材及电生理设备。电生理手术用于心律失常的诊断及治疗，是通过穿刺股静脉、颈内静脉或锁骨下静脉，将电极导管输送到心腔特定部位，先检查及定位引起心动过速的异常位置，然后在该处进行局部射频消融。

根据弗若斯特沙利文数据，2019年我国电生理市场规模为46.7 亿元。根据卫健委心律失常介入质控中心数据，预计我国电生理手术量将由2019 年的 18.0 万台增长至2024 年的 37.3 万台（CAGR15.7%）。

目前电生理市场外资品牌占比约90%，主要外资厂商为强生、雅培、美敦力和波士顿科学。根据弗若斯特沙利文研究报告，以销售收入计算，2019年中国电生理器械市场中，强生的市占比约为60.5%，排名第一。惠泰医疗是国内电生理市场中排名第一的国产厂商，整体市场排名第四，市场占比约为3.6%，其电生理电极导管和射频消融电极导管均为首个获批上市的国产产品。以下是2019年国内电生理市场各家企业的营收及市场份额情况。

根据所使用的器械不同，电生理手术可分为二维消融手术和三维消融手术。三维电生理耗材通常包括压力感应消融导管、磁定位射频消融导管和磁定位标测导管。三维消融手术能够缩短手术和X 射线曝光时间、减少手术相关并发症的发生，也有利于保证消融损伤的透壁和连续性，增加消融的有效性，降低术后房颤的复发率。

 二维电生理设备均采用开放式系统，即设备可与不同厂商的二维电生理耗材匹配使用。目前在国内三维电生理设备市场中，强生和波士顿科学的设备采用半封闭系统，即心脏三维建模情况下必须搭配使用其自有品牌的三维电生理耗材，同时可部分配用其他品牌的二维电生理耗材。雅培的三维电生理设备则采用开放式系统，可以与不同厂商的二维及三维电生理耗材匹配使用。

目前共有 7 家国产企业（13个注册证）与 4家外资企业（29个注册证）在国内注册了标测导管产品，其中惠泰医疗、微创电生理、强生、圣犹达、美敦力的产品线较为丰富。

公司于 2021年 1 月成功取得了磁定位冷盐水灌注射频消融电极导管的注册证，将通过配套同时获批的三维标测系统切入高端市场，目前共有 7 家国产企业（11个注册证）与 6家外资企业（32个注册证）在国内注册了射频消融导管产品。

二、冠脉通路产品

冠脉介入治疗使用的医疗器械主要包括冠脉支架产品和冠脉通路产品，公司已经构建了完整的冠脉通路产品线，主要用于经皮冠状动脉介入治疗（PCI）。PCI 是指经心导管技术疏通狭窄甚至闭塞的冠脉管腔，从而改善心肌的血流灌注的治疗方法，包括桡/股动脉穿刺术、冠脉造影、建立通路以及支架植入四个步骤，公司冠脉通路产品线可满足PCI 手术的前三个重要步骤的临床需求。

血管造影，是一种介入检测方法，将显影剂通过导管注入血管里。因为X光无法穿透显影剂，血管造影正是利用这一特性，通过显影剂在X光下所显示的影像来诊断血管病变的，比如下面就是一张脑血管的影像图。

整个治疗过程涉及到很多器械和耗材，看下面的流程图会更加清晰（图片来自于公司招股说明书）。

国内冠脉通路类产品销售额排名前三的公司分别是泰尔茂、美敦力、雅培，惠泰医疗在国产厂家中排名位居第三，2019年市场占比为2.0%，整体市场排名第十。

2017-2020年公司冠脉通路产品销售收入分别为0.10、0.76、1.40、1.94 亿元，占主营业务收入的比例分别为7.02%、31.83%、35.01%、40.47%。

三、外周血管介入

外周血管介入产品与冠脉通路产品工作原理相近，因用于不同身体部位的血管而产品弯形和长度略有差异，主要包括微导管、导管鞘组、造影导管和造影导丝等，其中外周可调阀导管鞘（导管鞘组）是国内唯一被批准上市的国产产品。在研产品中，胸主动脉支架（TAA）正在临床试验阶段，预计2024 年获批，届时将实现从通路类到治疗类产品的拓展布局。

四、集采分析

公司目前的产品中涉及带量采购的为球囊扩张导管，已在江苏、湖北、贵州、重庆及海南地区试点实施，其中，江苏及湖北地区为单独实施招标程序，贵州、重庆及海南为联合招标。

公司未参与江苏地区的集采，且在江苏没有大规模销售，因此，江苏地区的集采对公司影响较小。而在湖北（实施时间为2020年 8 月）及贵州、重庆和海南（实施时间为2020年 9月）的带量采购，公司子公司湖南埃普特均已中标，中标后公司在湖北及贵州三地的销售量将较公司2019 年销量上升316.71%和829.75%，销售单价分别较上年平均下降35%-40%。

五、行业发展空间

血管介入及植入市场为我国高值医疗耗材类器械（不含设备、IVD及低值医用耗材）第一大领域，目前仅有技术发展较为成熟的冠脉支架产品基本完成了进口替代，其他血管通路类产品尚存在较大的进口替代空间。根据弗若斯特沙利文研究报告，2019年我国血管介入器械市场规模达107.4 亿元，该机构预计到2024 年，中国血管介入器械（不含支架）市场规模将达到190 亿，预计2019-2024年 CAGR为 12.1%。

估值方面，目前TTM PE 159倍，严重偏高，现在医药股经过两个月左右的大涨，估值又进入了高估区间，所以当下并不是买入医药股的时机，本文仅仅是做一个基本面的初步梳理，并不推荐这个位置买入。